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托管大股东的优质资产　国美估值上修可期

国美零售 (0493) 继早前确定了以代价股份发行换来位於北京和长沙的三个优质物业20年非现金租赁後，昨天 (10月11日) 中午亦公布与控股股东全资拥有的国美管理订立框架协议，公司将向国美管理旗下五...

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托管大股东的优质资产　国美估值上修可期

分析员 : 聂振邦 (独立评股人)

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国美零售 -0.002 (6.897%)

国美零售 (0493) 继早前确定了以代价股份发行换来位於北京和长沙的三个优质物业20年非现金租赁後，昨天 (10月11日) 中午亦公布与控股股东全资拥有的国美管理订立框架协议，公司将向国美管理旗下五家附属公司 (国美家、共享共建、打扮家、安迅物流及国美窖藏) 提供管理服务，服务期自2022年1月1起日至2024年12月31日止，为期三年。根据框架协议，公司将向此五家公司提供全面和广泛的日常业务管理服务，以及特别的谘询服务。

三年收益28亿元及优惠购股权　估值可上修
当中，最值得关注的是按此框架协议，国美零售将就为五家公司提供管理服务收取年度服务费，费用按相关公司之综合年度经营收入的固定累进百分比 (介乎1.0%至3.5%) 计算，并按此订下三年的管理费用总金额最高上限为人民幤28亿元。除年度服务费外，公司於未来三年内将有权按零元代价收取股权奖励，最多为各公司10%股权。此外，公司亦已获授各公司的购股权，可自2022年起的未来三年内行使购股权，且按各公司於行使时市场估值经协议百分比折扣 (介乎40%至50%) 的估值收购相关公司最多30%股权，同时亦享有优先收购权。

以上的管理服务框架协议及购股权安排，可说是大股东「明益」国美零售，而此安排也有不少後着跟进，公司的家电供应链业务或於未来分拆独立上市。另外，国美零售通过此管理服务协议安排，可受惠於通过托管形式，以轻资产的营运模式来管控五家公司，并覆盖了「一店多能」线下展示场景、家装、家居、物流配送、酒业等多个家生活业务领域，预期与公司现有的「家．生活」战略和业务高度契合，产生良好的协同效应。

再者，大股东旗下的国美管理，即这五家公司的实控公司，承担了它们在业务扩张及持续发展中的资本开支，因此国美零售在上述的五个领域的业务营运中，所面对的资本风险「归零」。如此悉心安排，反映了大股东积极拓展国美零售的「家．生活」业务的决心，相信国美零售未来的估值空间亦有望向上劲翻。诚然配合现时的业务发展鸿图，公司需要大量资金支持，上述项目的管理费收入，将令国美零售的财务状况更加稳健，从而令股价的抗跌能力增加。

家．生活战略与国家政策高度契合
作为中国领先的科技型、体验型、娱乐态、社交化的家生活科技零售服务商，国美零售在线上、线下、供应链、物流、大数据等方面已累积丰富的运营管理经验。在「家．生活」战略第二阶段，公司聚焦零售业和家服务业，亦与国家政策高度契合，在当前国家发展思路逐步向「共同富裕」倾斜、经济战略强调「双循环」发展格局和高质量发展转变的背景下，宏观政策对民生与消费的关注已越来越明显。今年以来，促进新型消费、鼓励便民惠民、支持乡村振兴、倡导公平竞争等相关政策相继出台，为公司当前推动深化「家．生活」战略第二阶段提供了持续向好的外部环境。

同时，通过托管五家公司，亦使国美零售全链路供应链最优，通过线上线下融合形成的网格化、数字化，同步赋能公司的销售迎来大额增长，并可大幅降低流量获客成本。通过线上「一店一页」、线下展厅，本地生活服务等，有利於促使公司与五家公司形成低成本的流量聚集池，预期引流成本可显着低於同行业水平。

可期的可观收益、优惠购股价、显着的创收降本效益，加上更进一步接入规模预期逾10万亿的家生活市场赛道，以及正旺盛发展的数字化本地生活服务市场，国美的线上线下双平台的更进一步深化发展腾飞可期。公司股价昨天升近9%收市，单计消息公布後下午股价便升逾一成一 (0.77 → 0.86元)，反映市场看好此次托管安排。据了解，托管服务已开始接入，对2021年度之全年业绩的贡献，不排除也能为投资者带来惊喜。

笔者确认本人及其有联系者均没有出现以下两种情况，其一是在执笔前三十天内曾交易上述分析股票；其二在文章发出後三个营业日内交易上述的股票。此外，笔者现时也并未持有上述股份。

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更新日期为: 2023年1月6日

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