近期，啟明醫療-B(02500)披露前高管借款動態，以另一種方式登上行業熱搜。

港股18A上市的第一家醫療器械公司、“中國心臟瓣膜第一股”，自港交所上市以來，啟明醫療一路光環加身。2023年11月，一則宣佈停牌以待刊發內幕消息的公司公告，將啟明醫療推下神壇，一時間眾説紛紜。

停牌已然發生，停牌與復牌之間，或許才是最值得中國醫療器械企業思考的部分。筆者對停牌期間的公司進展進行了梳理，旨在探尋啟明醫療為中國創新醫療器械產業帶來的成長啟示錄。

經驗與教訓：規範化的職業經理人治理模式

在長達5個月的停牌期間，啟明醫療共發佈12條公告，就前高管借款和公司復牌等事宜進行披露，內容包括：進行特別審核、法證調查結果、內部合規舉措等;公司直面內控風險的決心、積極配合港交所推動復牌進程的態度可見一斑。

2024年4月29日，啟明醫療公佈2023年度業績報告，這是繼4月1日公司業績會之後，管理層再次正式迴應前高管借款事件。總的來説：
公司在加強內部管理控制，規範業務流程，管控合規風險等方面均取得實質性進展。

借錢還了沒?這可能是大家最為關心的問題。截止目前，前高管違規轉移的全部資金，僅剩餘8000萬尚未償還，並預計將於2024年9月30日前悉數償還。在年報「有關未經授權的貸款及質押存款的更多信息」
章節，啟明醫療指出：此前2月25日公告向訾振軍控制公司“ Hangzhou
Kuntai”提供的2億元質押存款，已由該銀行解除，並由公司從銀行進一步提取。

(復牌指引5項細則)

前高管?筆者注意到大家一直對訾振軍、曾敏的身份存在誤解。事實上，2023年11月20日，公司即公告：訾振軍已不在是啟明的執行董事、總經理及授權代表;曾敏也不再是公司執行董事、董事長。創始人≠公司，這個基本事實是被大家忽視最多的問題。公司是獨立運營的系統，這也是我們學到的至關重要的一課。

在第二條內控審查方面，公司此前公告：已聘請德勤企業諮詢(上海)有限公司北京分公司作為內部控制顧問，對公司的內部控制進行審查，並評估公司是否有足夠的內部控制政策和程序來彌補和減少相關漏洞。

據悉，近幾個月以來，公司內部已連續刊發：舉報政策、內部調查程序規定、內部審計管理制度、風險防控管理制度(非產品相關)、內幕消息管理制度等一系列內控整改書面材料，供全體員工學習傳閲。且公司內部公告，成立內審合規部，獨立負責公司內審工作和合規工作，內審工作向公司董事會審計委員會彙報，合規工作向公司總經理彙報。由此可見，相應審查與措施應均已完成並實施，公司內審合規步伐往前邁進一大步。

一位業內人士表示，近期港股市場持續反彈，政策利好、基本面預期改善、資金環境向好，有助於進一步推動港股上漲。啟明醫療如能借此機會規範企業內控風險，恢復資本市場信心，在利空出盡的情況下，或許能夠迎來一波利好。

復牌指引第三條：證明管理層誠信。年報開篇即點題：公司管理層大換血。涉事高管接連辭任公司總經理、董事長、CFO等職位;任命公司老將為總經理、執行董事、監事、授權代表等職務;新任CFO到位;並已完成第三方核數師更換、新內控及合規顧問聘請等流程。在新任管理層的帶領下，啟明醫療正走向更為專業的由董事會領導的職業經理人治理模式，這一點值得業內同行借鑑。

關於復牌指引第四、五條，公司停牌後持續向市場披露包括但不限於業績公告、復牌進展、法政調查結果、管理層委任等信息。此外，啟明醫療表示，正在物色合適人選以填補獨立非執行董事及相關董事委員會的空缺。

禍兮福之所倚,福兮禍之所伏。以上舉措不難看出，對於公司備受詬病的內控問題，啟明醫療已採取務實舉措逐步解決，若後續進展順利，復牌指日可待。我們從中可以得到的經驗是：一言堂的管理模式已經過去，缺乏系統與科學支持的決策將如無本之木;企業制度化、決策透明化將在中國創新醫療器械企業扮演更為重要的角色。也期待啟明醫療能夠儘快重整旗鼓，再回創新醫療器械的大舞台。

陣痛之後：穩固的基本面是企業護城河

經驗的學習是多方面的，規範化、專業化固然重要，穩紮穩打的業績表現亦是企業顛簸不破的真理。筆者從最新的年報材料窺見啟明醫療的基本盤。

首先是最為關心的現金流問題。年報披露：截止23年底，啟明醫療在手現金7.7億;加上近期自銀行提取的質押資金2億，公司在手現金近10億，資金可以覆蓋當前運營要求，預計短期內影響不大。關於預期資金，年報指出：將採用多種融資渠道支持資本開支，包括但不限於內部資金及銀行貸款，且公司銀行授信額度充足。

其次，造血能力。高質量的商業化能力，為公司長期發展奠定堅實的現金基礎。2023年，啟明醫療實現銷售收入4.91億元人民幣，同比增長21%。其中，海外銷售共錄得7270萬元人民幣，同比增長40%。同時，公司全年毛利達3.89億元人民幣，同比增長23.9%，毛利率有所提升。

海外商業化方面，公司國際化拳頭產品VenusP-Valve
23年全球終端植入量大幅上升，同比增長180%。截止24年3月底，該產品的全球銷售量總計超1000例，覆蓋135家海外中心。國際化戰略成效初顯。據悉，VenusP-Valve獲納入法國醫保價格遠優於國際同行，有助於進一步提升國際主流市場份額。國內方面，通過優化銷售成本及費用、提升運營效率、優化生產成本等措施，啟明醫療成為中國唯一實現TAVR業務正向盈利的公司，展現出行業領先的商業化實力。截止23年底，VenusA系列產品累計覆蓋550餘家醫院，已惠及
16000餘名中國患者，實現國內銷售收入4億元。此外，持續獲准納入各省市醫保將進一步促進國內銷售放量增長。

豐富的產品組合，將進一步鞏固企業的競爭壁壘。從研發端看，啟明醫療具備已商業化的三款TAVR產品、一款TPVR產品、兩款手術配件產品;佈局兩款前沿創新干瓣TAVR產品，均處於全球多中心臨牀進展中;擁有一款同時適用於TMVR和TTVR的器械;一款處於動物試驗階段的用於治療主動脈瓣反流的在研產品。在結構性心臟病非瓣膜領域，佈局針對肥厚型心肌病的全球首創射頻消融系統以及用於高血壓介入治療的去腎交感神經消融(RDN)系統等。作為國內唯一一家可以提供四瓣一體化結構性心臟病解決方案的公司，啟明醫療競爭壁壘高築。

最後，停牌期間，公司的日常運營是否受影響?公司的重大業務進展是無言的證明。2023年，VenusP-Valve獲批美國IDE申請，成為首個獲美國FDA批准進行臨牀研究的中國人工心臟瓣膜。24年初，VenusP-Valve
PROTEUS美國IDE臨牀研究首家中心正式啟動，美國關鍵性臨牀試驗入組在即;該研究數據將同時支持美國FDA和日本PMDA的註冊申請。該產品已在中國、德國、法國、英國、意大利、西班牙、加拿大、澳大利亞等五十餘個主流國家註冊上市，並持續在新覆蓋的醫療機構實現手術植入。

同時，Cardiovalve針對三尖瓣反流疾病的Cardiovalve TARGET
CE研究進展迅猛，截止24年3月底已完成超70例患者入組，覆蓋歐洲及北美超20家知名中心。Cardiovalve TARGET CE
Study，VenusP-Valve PROTEUS Study，Venus-Vitae Smart-Align
Study三大國際多中心臨牀試驗穩步推進，覆蓋三尖瓣、主動脈瓣及肺動脈瓣三大疾病領域，突破臨牀難點、解決臨牀痛點。此外，23年12月，公司宣佈自主研發的新一代TAVR系統，首款球擴幹瓣Venus-Vitae產品Smart-Align全球關鍵性臨牀試驗開啟。24年初，公司新一代全釋放全回收TAVR系統，Venus-PowerX產品完成早期可行性研究患者入組，臨牀表現優異。

綜上觀察，此次前高管貸款事件並未對公司生產經營造成負面影響。塞翁失馬，焉知非福焉，藉此事件，公司管理層重塑、內部整改完成，將進一步規範公司運營，為其在資本市場行穩致遠保駕護航。

尾

企業在起起伏伏中發展，不是比誰走得快，而是比誰走得遠。借款事件引發的負面風波，對中國醫療器械產業和啟明醫療，長遠來講，不見得是一件壞事。

和啟明醫療一樣的中國創新器械企業，正在經歷從國產替代向中國創新的轉型期，恰逢港股18A張開雙臂迎接創新型生物科技企業，Medtech企業迎來資本與政策的雙豐收。不到六年的時間，多數企業已在生存線的邊緣掙扎。跑贏者除了擁有強大的商業化造血能力和務實的研發創新功底，還需要一個好的時機。低谷時蟄伏，重整後再戰，穿越週期，相信中國心臟瓣膜“一哥”的復牌迴歸之路不會很遙遠。