剛剛過去的幾個交易日，國際金價上演了一場足以載入史冊的“暴漲-暴跌-再暴力反彈”的戲碼。

金價連續兩天反彈，累積漲幅接近10%，重返5100美元上方，黃金ETF易方達(159934)漲4.4%，港股的黃金礦業ETF(2824)漲3.43%。

當黃金從“避險神器”變成“絞肉機”，又再變成“避險神器”時，我們到底該如何審視這塊瘋狂的石頭？

01

誰導致了暴跌？

面對金價的劇烈波動，很多投資者都會問，誰是大量拋售的人？

答案是投機資金的可能性最大。

如果仔細覆盤，在金價崩盤前夕，市場已經表現出了比較大的投機特徵。

我們可以通過數據，看清投機資金是如何一步走向極端的。

首先，是極度擁擠的頭寸。

根據CFTC公佈的最新持倉報告，1月下旬黃金非商業（管理基金）的淨多頭頭寸飆升至 28.5萬張附近，處於歷史95%分位值的極端水平。

這意味着市場上的“多頭”已經滿員，幾乎找不到新的買家來接盤，金融術語稱之為“過度擁擠交易”。

其次，是“多頭Gamma”的加速器效應。

由於前期金價上漲過快，大量看漲期權（Call Options）進入“實值”區間。為了風險對沖，期權賣方不得不被迫買入黃金期貨，這種“負Gamma”效應在1月下旬像助燃劑一樣，將金價推向了非理性的 5500美元。

第三，是情緒指標爆表。

當時的黃金恐懼與貪婪指數已連續兩週處於“極度貪婪”區間（85以上）。各類短線資金通過高槓杆工具（如NUGT）瘋湧入場，這種“短期瘋狂”往往會埋下後來劇烈波動的隱患。

那最終又是什麼因素，導致了投機資金的“瞬間撤離”？

觸發點主要有三：

一是關鍵利空的“驚雷”。

美聯儲人事變動與美元回升2月初，市場傳聞美聯儲新任主席候選人展現出極強的“鷹派”色彩，且美國1月非農數據超預期強勁。

這瞬間打破了投機者關於“美元即將崩潰”的一致預期。當美元指數（DXY）從低位反彈，黃金作為“反向資產”的做多邏輯瞬間動搖。

二是致命的“保證金上調”。

1月30日，芝商所宣佈上調旗下貴金屬品種的交易保證金要求。其中，黃金保證金從 6% 提高到 8%，白銀則從 11% 飆升至 15%，新規於 2 月 2 日（週一）收盤生效。

對於持倉規模巨大且處於虧損邊緣的投機機構來説，他們要麼補交數億美金，要麼選擇平倉。在“現金為王”的瞬間，平倉成了唯一出路。

三是“止損指令”引發的踩踏。

金價在跌破關鍵心理價位5200美元后，觸發了海量的算法交易止損單，引發“價格下跌—觸發止損—由於平倉導致價格更大幅度下跌”的負反饋循環。

02

黃金的價值變了嗎？

面對這場由投機資金引發的“踩踏”，市場上雖然充滿恐慌，但並不缺乏理性和冷靜的聲音。

例如，有觀點認為金價大回撤，是一場神似2020年3月的“現金擠提”事件，而非1980年或2013年的結構性熊市。

理由在於，雖然西方投機盤在瘋狂拋售，但東方的“聰明錢”並未大幅跟風，這顯示出實物持有者對黃金長期價值的認可。

同時，絕對定價權也有“東移”的跡象。

世界黃金協會（WGC）數據證明，全球央行在2025年購金需求突破5000噸，其中亞洲央行是絕對主力。

截至2026年1月底，中國官方儲備資產顯示，黃金儲備已實現連續15個月增持，總量達到2350噸。在2026年1月金價暴漲的過程中，中國央行依然保持了穩定的增持節奏，顯示了極強的戰略定力。

2025年印度央行購金量同比大幅增長30%，中東主權財富基金在2026年1月金價高位時，通過場外交易（OTC）鎖定了大量實物金合約，金額高達450億美元。

東歐國家央行（如波蘭與捷克），在2026年1月繼續維持高頻購買。波蘭央行行長明確表示，目標是將黃金在官方儲備中的佔比提升至 25%。

因此，投機盤短期劇烈的拋售，也可以認為是“長週期牛市中劇烈卻健康的修正”，是為後續更高質量的上漲“騰挪空間”。

如果將視角拉長，黃金的故事或許“剛剛翻開序章”。

支持這種觀點的理由有：

1、美元持續弱勢。

美國債務/GDP佔比已超過120%，且因為降息週期而處於持續貶值的狀態，去美元化不再是預言，而是各大央行正在進行的資產配置。

截至2026年1月底，全球官方黃金儲備在總儲備中的佔比已由十年前的不足10%躍升至 28.9%，反觀美元在全球外匯儲備中佔比已降至約 56%。

考慮到美國在政治、經濟和社會層面出現的極化現象，特朗普的政策、公開認為美元弱勢是好事，以及技術進步帶來的“負面”影響（如美元替代物），在可預期的將來，美元要想重回強勢，都不是易事。

2、地緣衝突加劇。

特朗普僅在1月份，就向全球扔出了三枚地緣政治“核彈”，包括抓捕委內瑞拉總統；公開因為格陵蘭島購買問題而加歐洲國家關税（儘管後來很快取消）；以及向伊朗集結重兵，發“最後通牒”。

除此之外，還有深陷泥潭的俄烏、存在較高不確定性的亞洲，等等。

1月14日，世界經濟論壇發佈的《2026年全球風險報告》，明確將“地緣經濟對抗”列為年度首要風險。

需要重點提及的是，這種地緣衝突已經遠遠超出軍事政治範圍，延伸到更廣闊的經濟制裁、貿易脱鈎、科技封鎖、金融戰、意識戰等領域。

只要這些趨勢還存在，黃金天然的避險和保值功能就會一直得到強化，表現為需求充足、價格堅挺。

另外，從供應上看，金礦探測、開採技術短時間內很難取得大突破，供需矛盾會支持金價堅挺或者上漲的邏輯，也會令到黃金礦產資源價值提升。

資金面的走勢，正側面驗證這些邏輯。

如黃金ETF易方達(159934)，最近10日資金淨流入額17.35億元，最新規模427.51億元；還有作為全港唯一黃金礦業ETF——黃金礦業ETF(2824)首發募集10.05億港元，是近兩年香港首發規模最大的股票型ETF。

整個邏輯推理下來，雖然短期黃金定價依然會受市場資金和交易風格的影響，但長期看定價正逐漸轉移到追求長期信用安全的資金，尤其是“東方聰明錢”手中。

從這個角度看，過去幾天的暴跌，並非內在價值崩塌，更可能只是由流動性陷阱引發的暫時性黑夜。

03

結語

綜上，可以得出一個簡單的結論：

近期金價劇烈波動，主要源於投機資金。

不過，既然是投機資金，雖然瘋起來也很嚇人，但始終離不開“來得快去得也快”的本性。

這或也是金價連續強勢反彈的原因。

長線看，全球大變局，以及貨幣體系的變革，是一個不可逆的進程，黃金已經成為這種變化的重要外在表現之一。

儘管金價已經上漲了很多，但黃金的序章，或許真的只是開端。

在投資的世界裏，黃金依然是最硬核的資產之一，它的避險功能、保值功能，並沒有改變，反而會因為世界進入百年大變局而得到加強。

供應方面，“十五五"規劃，要求持續推進新一輪找礦突破戰略行動，高度重視低品位、難處理、共伴生資源的綜合利用，切實提高資源自給率和綜合利用水平。長遠看，黃金的供應會增加，不過短期供需矛盾依然存在剛性，因此不管是黃金，還是更上游的金礦資源，都難覓價值會大幅下跌的可能性。

當然了，價格的劇烈波動，對於一般投資者而言並不友好，因為這太考驗心臟承受力了。

不過，市場上也存在一些投資工具，能夠讓這個過程更平滑和穩定一些，例如近年來越來越受關注的ETF。

其中，黃金ETF易方達(159934)，緊密跟蹤現貨黃金價格，底層資產是上海黃金交易所的實物黃金持有憑證，一手(100份)黃金ETF對應1克真金，投資門檻低，不用擔心實物黃金的保管問題，交易靈活，支持T+0。

黃金ETF聯接基金(A/C：000307/002963)為場外投資者提供投資黃金的便捷投資工具。

金礦資源方面，有港股的黃金礦業ETF(2824)，緊密跟蹤Solactive全球黃金礦業精選指數，覆蓋中國、加拿大、美國、澳大利亞四大黃金產業區30只龍頭股，兼顧地域分散與龍頭集聚優勢，有效減低單一市場風險，共享全球黃金礦業增長紅利。

Solactive全球黃金礦業精選指數自基日以來累計漲幅達324.8%，是同期倫敦金、上海金漲幅的2~3倍，依託黃金礦企部分成本固定特性帶來的盈利變動槓桿效應，堪稱“金價放大器”。（注：數據來源於彭博，截至2025/12/31，以港幣計價；指數基日為2023/3/17)

再説一下，黃金礦業ETF(2824)是港股唯一黃金礦業ETF，也是近兩年香港首發規模最大的股票型ETF。（全文完）