全球最大的避險基金橋水基金（Bridgewater Associates）最新披露的美股持倉報告顯示，2025 年第四季大舉加碼科技股與黃金概念股，包括輝達 (NVDA.US) 、亞馬遜 (AMZN.US) 與美光科技 (MU.US) ，同時增持全球大型黃金生產商紐蒙特 (NEM.US) 。
根據美東時間周五（13 日）公布的 13F 文件，橋水截至 2025 年第四季末的美股持倉總市值達 274 億美元，高於第三季的 255 億美元。
截至 2025 年第四季底，橋水前十大持股依序為：SPDR 標準普爾 500 指數 ETF(SPY.US) 、安碩 標普 500 指數 ETF - 安碩 (IVV.US) 、輝達、科林研發 (LRCX.US) 、賽富時 (CRM.US) 、Google(GOOGL.US) 、微軟 (MSFT.US) 、亞馬遜、Adobe(ADBE.US) 與 GE Vernova Inc.(GEV.US) 。前十大標的合計占總市值 36.35%。
在加碼方面，橋水 2025 年第四季增持幅度最大的五檔標的分別為 SPDR 標準普爾 500 指數 ETF、美光科技、甲骨文 (ORCL.US) 、輝達及紐蒙特。
其中，橋水大幅加碼輝達 135 萬股，持股從第三季的 251 萬股提升至 387 萬股，增幅高達 54%。同時亦增持亞馬遜 82 萬股，使其持股總數達 195 萬股。
不過，橋水亦調整部分持倉。減持幅度最大的五檔股票包括 Uber(UBER.US) 、費哲金融服務 (FISV.US) 、Google、Meta(META.US) 以及微軟。
在最新年度報告與前景展望中，橋水基金創辦人達利歐（Ray Dalio）全面檢視 2025 年的市場運作邏輯與報酬來源，並指出，若僅以表面敘事解讀市場表現，容易忽略真正驅動收益的核心因素。
多數投資人認為，2025 年最關鍵的投資主軸是美國股市，尤其是 AI 相關類股。然而，在達利歐看來，全年報酬的主要推手其實集中在兩個層面。
其中，第一是貨幣價值的變動，包括美元、其他法定貨幣與黃金之間的相對變化；第二則是美股整體表現落後於非美股市與黃金，而黃金更成為全年表現最佳的主要資產。
他認為，這樣的結果背後，與財政與貨幣刺激政策、生產率變化，以及全球資產配置由美國向外轉移的重大調整密切相關。
首先，在貨幣層面，2025 年美元對日元貶值 0.3%，對人民幣下跌 4%，對歐元下跌 12%，對瑞士法郎下跌 13%，對黃金則重挫 39%。
黃金作為全球第二大儲備資產、也是唯一主要的非主權法幣資產，在此背景下展現出最強勢的「硬通貨」特性，因此全年最佳投資策略為持有黃金多頭部位。
其次，美國股市全年表現不及非美市場。資本流向、估值水準與財富配置正逐步自美國向海外再平衡，且這股趨勢未必短期內結束。
第三，從美股內部結構觀察，標普 500 指數全年報酬約 18%，其中約 12% 來自企業獲利成長，約 5% 來自估值擴張，股息貢獻約 1%。
「美股七巨頭」獲利年增約 22%，其餘 493 家企業則約成長 9%。整體盈餘提升主要源自 7% 的銷售成長與 5.3% 的利潤率改善。新增收益更多集中於企業與資本所有者，勞動者受益相對有限。
在市場已反映較高利潤預期的情況下，美國政治層面的再分配壓力，使未來利潤率能否維持成為重要變數。
第四，在估值與風險溢價方面，當前市盈率處於偏高水準，信用利差則維持低檔，整體資產價格顯得昂貴。
依據目前收益率與正常生產率假設推算，長期股票預期報酬約 4.7%，位於歷史較低區間；債券預期報酬約 4.9%，使股票風險溢價相當有限。
若未來因貨幣貶值或資金供需因素推升利率，股市與債市皆可能面臨壓力，而信用利差進一步收窄的空間亦有限。
第五，展望未來，達利歐指出兩大關鍵不確定性在於聯準會政策走向與生產率增長幅度。若名目與實質利率持續受到壓抑，將對資產價格形成支撐，但也可能助長泡沫。
2025 年的降息與信貸寬鬆推升股票與黃金等長久期資產價格，然而其估值已不再便宜。
至於創投、私募股權與房地產等流動性較低的資產，仍承受壓力，隨著流動性溢價被壓縮，未來存在重新定價的風險。
最後，達利歐指出，2025 年美國政策明顯偏向資本主義導向，透過財政刺激、鬆綁監管以及產業扶植措施，推動製造業與 AI 產業發展。
不過，這些政策同時也擴大了財政赤字與貧富差距。對外方面，美國強化制裁與相關行動，引發市場對衝突升溫的憂慮，進一步帶動黃金需求與資產分散配置。
達利歐指出，從全球視角來看，國際秩序正由多邊合作逐步轉向單邊主義，這種變化推升了衝突風險與軍事支出，同時加深保護主義與去全球化趨勢，也對海外資金配置美元資產的意願形成壓力。
另一方面，氣候變遷問題仍持續發展，對經濟與政策環境帶來長期影響。
在科技領域，AI 則正對經濟結構與金融市場產生深遠改變，目前可能仍處於泡沫形成的早期階段。
達利歐強調，投資人應從歷史規律與因果關係出發，在「大周期」的分析框架下，整體審視債務、貨幣、政治、地緣局勢、自然環境與科技力量的演變過程。