醫藥行業: 抗生素行業繼續惡化

事件描述：近日有消息稱，春節後部分抗生素原料藥生産企業宣布提高 7-ACA 、青黴素工業鹽及 6-APA 等 抗生素原料藥及中間體的價格，或有人憧憬這是抗生素行業出現轉機的信號。

觀點評論：各主要抗生素原料藥的價格于 2011年開始下跌至今，紛紛都已經跌至歷史最低點。由于目前 環保及成本壓力的影響，有些生産企業已經出現虧損，部分企業開始减産甚至停産。我們認爲主要原因有 兩個：1）技術門檻不高，導致企業盲目擴張産能，2）政府開始嚴格限制臨床抗生素的使用，致使抗生素 原料藥下游市場萎縮。我們預計，隨著臨床抗生素使用進一步趨于合理化，抗生素市場將可能萎縮 40%。 基于這種推斷，我們認爲抗生素價格可能短期能略有上漲，但抗生素行業仍然在繼續惡化。

投資建議：中國製藥（01093 HK）和利君國際（02005 HK）分別是兩家以抗生素原料藥和抗生素製劑爲 主要産品的公司，在抗生素行業繼續惡化的背景下，我們預計兩家公司的業績將會繼續倒退，而暫時看不 到明顯的轉折和投資機會，我們將分別維持“减持”和“中性”的評級。

上海醫藥(02607 HK): 醫藥分銷業務將引領公司增長，“買入”

上海醫藥是中國最大的垂直一體化的醫藥公司，擁有在中國排名第三的醫藥製造業和排名第二的醫藥分銷業務。製藥、 分銷及零售板塊分別占到其2010年經營利潤的61.4% 、35.9% 和1.4%。

製藥業務：儘管其産品綫豐富，但大部分産品都屬?“普藥”，面臨激烈競爭。研發實力較差，但未來的幷購有望成爲 其增長的動力。不過，2011年其收購的抗生素業務將會拖累其收入和盈利增長。製藥業務營業利潤預計在 2011-13 年 分別同比增長3.2%、10.1% 和14.3% 。

分銷業務：上海醫藥是華東地區傳統最大的醫藥分銷商，2009年占該地區11%的市場份額。通過幷購，其業務已經擴 張道福建、廣東和北京等地區。其分銷産自超過2,600 個藥企的18,600多種産品，客戶包括7,600 多個醫院、2,300 多個子分銷商和2,200 個零售商。隨著市場擴張及由于經營效率提升帶來的經營利潤率的上升，該部分業務的收入及利 潤都將在增長迅速。2011-13 年，預計該分部經營利潤將分別同比上升65.9%, 43.1% 和29.0%.

預計2011-13 年，調整後的每股盈利將分別同比增長 26.5% ，13.1% 和18.5% 至RMB0.860 、0.973 和1.153 元。通過 基于同業比較的分拆估值法得出公司估值爲19.86 港元，該估值相對于DCF估值有11%的折讓。首次評級爲“買入”。

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